最高日交易量超过500亿美元:境内外币拆借市场发展及思考

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发布时间:2018-09-06 17:51

外币拆借规模自2017年以来迅速扩大。外币拆借转为线上交易后,集中的市场汇聚了国内美元资金。因此,国内美元拆借市场一定程度上相当于“离岸美元资金池”。可考虑借鉴国际外币拆借市场经验,稳步发展境内外币拆借市场。

一、外币拆借市场基本情况

近年来,境内外币资产/负债的流量和存量不断增加,外币资产及负债流动性管理的需求持续上升,分散的外币拆借市场已无法充分承担价格发现与流动性聚集的功能,同时也蕴含了较大的市场风险和信用风险。

为满足市场主体对外币流动性管理的需求,中国外汇交易中心于2015年4月13日推出外币拆借业务,其后外币拆借市场规模逐步壮大,2017年累计成交量超过6万亿美元,较上年增长近三倍,超过人民币对外汇即期成交量。2018年以来,外币拆借市场成交再创新高,最高日交易量超过500亿美元。

交易以美元短期拆借为主。目前,交易中心提供美元、欧元、港元、日元、澳元、英镑和加元共七个币种的拆借交易服务,覆盖从隔夜到1年共十二个标准期限,支持负利率交易。成交中美元拆借占比在99%以上,尤以隔夜交易(包括O/N、T/N、S/N)最为活跃。2017年,美元隔夜拆借占比约九成以上,而3M以上等期限的拆借交易量同比大幅增长。

中资大行是交易主力。截至2017年底,外币拆借会员合计469家,较上年末新增56家,其中境外会员24家。中资大行、城商行和境外银行为主要交易者,其中中资大行为主导性交易主体,总交易量占比约在七成以上。

二、外币拆借市场主要特点

境内美元拆借利率以美元Libor为基准,期限越长,与Libor的偏离越大。除美元Libor,境内美元资金面、人民币利率与美元汇率也会影响美元拆借利率。

分期限看,境内美元短期拆借利率比较平稳,与Libor价差极小,基本保持同步阶梯式上行,3M以上期限拆借利率与同期限Libor走势相近,存在溢价,且溢价有扩大趋势(见图1)。

图1 2016-2017年美元拆借利率与Libor(%)

数据来源:中国外汇交易中心

短期拆借利率在节假日时点的跳升现象明显。在月末、季末及中美节假日前夕,由于境内银行惜借等原因,境内隔夜等短期限的外币拆借流动性通常明显收紧,美元拆借供求关系的变化导致美元短期拆借利率大幅跳升。境内3个月以上期限外币拆借由于时间跨度相对较长,除季末及年末以外,受其他节假日时点美元资金面紧缩的影响相对有限。

本外币利率有一定联动性。当人民币利率走高、资金面紧张时,部分境内机构会通过外币拆借融入美元再掉期转换成人民币头寸,以此补充人民币流动性。2016年9月至2017年底,3个月本外币拆借利率的相关性高达0.77(图2)。

图2 2016-2017年美元拆借利率与Shibor(%)

数据来源:中国外汇交易中心

三、外币拆借市场发展的原因及其影响

分析来看,近来外币拆借市场规模快速发展主要有三个原因:

一是境内企业、居民和金融机构的持汇意愿快速增强,私人部门外汇持有量大幅增长增加了金融机构的外汇流动性供给。截至2017年底,外汇存款余额7910亿美元,比2016年末增加791亿美元,境内外币供给明显增长;2017年外币贷款余额8379亿元,较2016年末增长521亿元,境内对外币融资需求快速增加。

二是近来人民币资金临时性偏紧,利率相对美元偏高。部分金融机构有动力融入外币,再通过掉期、结汇等方式补充临时性人民币资金缺口,增加了外币拆借的需求。

三是外币拆借市场规模效应显现。外汇交易中心于2015年推出外币拆借交易系统后,线上拆借市场参与主体数量逐步增加,市场流动性聚集功能和市场定价效率逐步增强,机构有意愿使用外币拆借作为其外币流动性管理工具。

外币拆借发展对外汇市场发展带来了一定积极影响:

一是转变了银行间外汇市场结构。银行间外汇市场逐渐从传统的币种兑换市场转向外汇货币市场与币种兑换市场相结合,外币拆借成为金融机构的外币流动性管理工具。

二是提高了外汇市场定价效率。外币拆借在关键期限上的定价已较成熟,形成了具有参考性的外币利率曲线,基于无抛补利率平价理论可推导远期汇率价格。同时,外币拆借利率是观察外币流动性的重要指标,金融机构可根据外币流动性情况判断外汇供求关系,提高汇率定价效率。

三是支持了本外币利率联动机制。金融机构通过掉期等交易将本币和外币头寸相互转化,有利于平抑本币或外币利率的过度波动,提高汇率稳定性。当外币拆借利率和外汇掉期隐含利率相差较大时,机构可以通过外币拆借和外汇掉期套利,推动拆借利率或远期价格回归无套利价格区间。

当然,目前外币拆借市场也存在交易集中度较高、以短期拆借交易为主等不足。市场主要参与者大量滚动拆入隔夜美元补充美元资金缺口,对短期美元较为依赖,存在一定程度“短借长贷”的期限错配风险。而长期美元拆借交易不活跃根本上是由于国内长期美元资金相对短缺。境内机构普遍惜借长期美元,使长期美元拆借利率相对Libor明显溢价,且期限越长、溢价越高。

四、发展外币拆借市场的初步思考

从我国情况看,传统线下的外币拆借供求相对零散,转为线上交易后,集中的市场汇聚了国内美元资金。因此,国内美元拆借市场一定程度上相当于“离岸美元资金池”。

从市场建设来看,一个稳定性和流动性较高的“美元资金池”可丰富外汇市场的供求。由于境内美元拆借利率相对Libor更具吸引力, 国际美元存款若能注入境内美元资金池,将有效提高境内外汇供给,增强市场自我平衡能力。从货币国际化看,外币拆借市场的发展应该定位在促进完善人民币汇率形成机制,进而推动人民币国际化之上。

因此,可考虑借鉴国际外币拆借市场经验,稳步发展境内外币拆借市场。

一是积极引入多种类型的境外市场参与者,如境外基金或大型油气企业等,丰富境内拆借市场交易主体类型,降低交易集中度,进一步提高外汇市场深度与稳定性。

二是在引入境外参与者的同时,扩大境内美元资金来源,补充长期外币的供求缺口,促进外币拆借各期限结构均衡发展。

三是鼓励金融机构开发相关利率及汇率避险工具,增加市场交易品种,提高市场活跃度与定价效率。四是通过拓展外汇市场、完善汇率机制提高人民币定价的效率,便利全球投资者持有和交易人民币产品。

作者:曹建勋,中国外汇交易中心;吕鹏健,人民银行货币政策二司

本文仅代表作者个人意见,不代表供职单位意见。

原文《境内外币拆借市场发展及思考》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2018.9总第203期。

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